מניות ראשוניות או שניוניות: לא כל דולר בסבב נכנס לחברה

ההסבר של Kruze Consulting מבחין בין הקצאה ראשונית, שבה החברה מנפיקה מניות חדשות ומקבלת את התמורה, לבין עסקה שניונית, שבה בעל מניות קיים מוכר את מניותיו ומקבל את הכסף. שני החלקים יכולים להיכלל באותו סבב, אך רק ההקצאה הראשונית מוסיפה מזומנים לחברה.

לכן סכום הסבב הכולל אינו בהכרח הסכום שיעמוד לרשות החברה. החלוקה בין הון חדש לבין רכישת מניות קיימות קובעת כמה כסף זמין לתוכנית הפעילות וכמה משולם למייסדים, לעובדים או למשקיעים שמוכרים החזקות. היא משפיעה גם על טבלת ההחזקות, על זכויות הקונה ועל האופן שבו משקיעים עשויים לפרש את העסקה.

מה משתנה בכל אחד מחלקי הסבב

בהקצאה ראשונית החברה יוצרת מניות ומוכרת אותן למשקיע. מספר המניות המונפקות גדל, וחלקם היחסי של בעלי המניות הקיימים קטן, גם אם מספר המניות שבידיהם לא השתנה. התמורה נכנסת לחברה ויכולה לממן פיתוח, שכר והוצאות פעילות אחרות, בכפוף לעלויות העסקה ולתוכניותיה.

בעסקה שניונית, לעומת זאת, מניות שכבר הונפקו עוברות מהמוכר לקונה. ההעברה עצמה אינה מגדילה את מספר המניות הכולל ולכן אינה מדללת את יתר בעלי המניות. המוכר מחזיק לאחריה בפחות מניות ומקבל את התמורה; הקונה מחזיק ביותר מניות, אך התשלום עבורן אינו נכנס לקופת החברה. כאשר שני החלקים נסגרים יחד, אפשר שמשקיע אחד ירכוש גם מניות חדשות וגם מניות קיימות.

ההבחנה חשובה גם כשאותו מחיר למניה משמש לשני החלקים. מחיר זהה אינו הופך את התשלומים לאותה פעולה מבחינת החברה: רכישת המניות החדשות מממנת אותה, ורכישת המניות הקיימות מממנת את יציאת המוכר מחלק מהחזקתו. גם סוג המניות והזכויות הצמודות להן עשויים להיות שונים.

כמה מהסכום הכולל מממן את החברה

נניח, בדוגמה מותנית, שסבב של 20 מיליון דולר כולל הקצאת מניות חדשות ב־15 מיליון דולר ורכישת מניות קיימות ב־5 מיליון דולר. לפני עלויות העסקה, החברה מקבלת 15 מיליון דולר, שהם 75% מסכום הסבב; בעלי המניות המוכרים מקבלים את 5 מיליון הדולרים הנותרים, שהם 25%. החישוב הבסיסי הוא סכום הסבב הכולל פחות התמורה למוכרים.

הפער נעשה מוחשי בחישוב משך הפעילות שהכסף יכול לממן. אם באותה דוגמה אין לחברה מזומנים אחרים וקצב צריכת המזומנים נטו נותר מיליון דולר בחודש, ההון החדש יספיק לכ־15 חודשים. אילו כל 20 מיליון הדולרים היו מגיעים לחברה, אותו חישוב היה נותן כ־20 חודשים. הפער של חמישה חודשים הוא תוצאה חשבונית בתנאים שהוגדרו, ולא תחזית לחברה מסוימת.

בפועל, יתרת מזומנים קיימת, הכנסות, שינוי בהוצאות ועלויות סגירה משנים את התוצאה. גם אם החלק השניוני גדול, חברה שכבר מחזיקה מזומנים עשויה להיות ממומנת היטב; חברה אחרת עשויה להזדקק לרוב סכום הסבב כדי להגיע לאבן הדרך הבאה. משום כך שיעור הכסף שמגיע למוכרים מקבל משמעות רק לצד צורכי המימון של החברה.

כדאי גם להבחין בין סכום שהוסכם עליו לבין סכום שנסגר בפועל. אם חלק מהמשקיעים אינם משלימים את רכישתם, היחס בין הקצאה ראשונית למכירה שניונית עשוי להשתנות, אלא אם תנאי העסקה קושרים ביניהם. בחישוב המזומנים הזמינים לפעילות, הנתון הקובע הוא התמורה שהחברה צפויה לקבל מההקצאה עצמה.

איך הסבב משנה את טבלת ההחזקות

הדילול והמכירה פועלים בשני שלבים שונים. נניח, כדוגמה חשבונית בלבד, שלחברה 100 מניות, מהן 40 בידי מייסדת. אם החברה מנפיקה עוד 25 מניות, המייסדת עדיין מחזיקה ב־40 מניות, אך חלקה יורד מ־40% ל־32%. אם היא מוכרת לאחר מכן 10 ממניותיה למשקיע, נותרות בידיה 30 מתוך 125 מניות, כלומר 24%. הירידה הראשונה נובעת מההנפקה; הירידה השנייה נובעת ממכירתה שלה.

אחוז הבעלות אינו מתאר לבדו את מה שהקונה קיבל. סקירת ש. הורוביץ על עסקאות שניוניות בישראל מתארת הן את ההבדלים האפשריים בין סוגי המניות הנרכשות והן את השלכות המס של מכירתן. בהשקעה ראשונית נהוג להקצות למשקיע מניות בכורה; ברכישה שניונית נקודת המוצא היא סוג המניות שהחזיק המוכר. מניות של מייסדים ועובדים הן בדרך כלל מניות רגילות, ואילו משקיע מוקדם עשוי להחזיק מניות בכורה שתנאיהן שונים מאלה של הסבב החדש.

הצדדים יכולים להסכים על המרת מניות שנרכשו בעסקה שניונית או להביא את ההבדל בזכויות לידי ביטוי במחיר. לכן טבלת החזקות שימושית מציגה לא רק את שיעור הבעלות לאחר הסגירה, אלא גם את מספר המניות, סוגן והזכויות הנלוות להן. האפשרות להמיר מניות תלויה בהסכמים ובאישורים החלים על החברה, ואינה תוצאה אוטומטית של הרכישה.

למוכר בישראל יש גם שיקול מס נפרד: מכירת מניות קיימות היא ככלל אירוע חייב במס, בעוד שהקצאת מניות חדשות במסגרת גיוס אינה ככלל אירוע מס לבעל מניות קיים. אופן המיסוי של מכירה שניונית תלוי בזהות המוכר, במקור המניות ובתנאי העסקה. אצל עובד שמוכר מניות שמקורן בתוכנית אופציות עשויות להתעורר שאלות נוספות הנוגעות למסלול ההקצאה ולסיווג ההכנסה; התמורה לפני מס אינה בהכרח הסכום שיישאר בידיו.

מה מכירת מייסד יכולה לשדר

מכירה שניונית של מייסד אינה נושאת מסר אחיד. הניתוח של Startup Lawyer מסביר כי מכירה מוגבלת לצד גיוס ראשוני שמממן היטב את החברה יכולה להפחית לחץ כלכלי אישי, בעוד שמכירה גדולה או מוקדמת עשויה לעורר אצל משקיעים שאלות על מחויבות המייסד. אלה פירושים אפשריים של תנאי העסקה, ולא הוכחה לכוונותיו של אדם מסוים.

היקף המכירה נמדד ביותר מדרך אחת: חלקה מתוך הסבב הכולל, חלקה ביחס לכסף החדש שנכנס לחברה, והשיעור שהמייסד מכר מתוך החזקתו שלו. מכירה קטנה לפי מדד אחד עשויה להיות משמעותית לפי אחר. גם מצב המימון חשוב: אותה תמורה אישית נראית אחרת כאשר ההון הראשוני מספיק לתוכנית הפעילות וכאשר החברה עדיין זקוקה בדחיפות למזומנים.

זהות המוכרים משנה את התמונה. מכירה שמאפשרת נזילות גם לעובדים ותיקים עשויה לשרת מטרה שונה ממכירה שמוגבלת למייסדים בלבד. מנגד, עצם קיומו של קונה למניות פרטיות אינו מעניק אוטומטית לכל עובד או משקיע מוקדם אפשרות למכור. הזכאות להשתתף, היקף המכירה והמחיר נקבעים לפי מבנה העסקה וההסכמים החלים על בעלי המניות.

אילו תנאים קובעים אם המכירה תתבצע

בסבב מעורב אפשר להגדיר מראש את סכום ההקצאה הראשונית, את התקרה לרכישת מניות ממוכרים ואת זהות מי שרשאים להשתתף. תנאי הסבב עשויים לקבוע תקרה כספית למכירת מניות מייסדים או להגביל אותה לשיעור מסוים מהסבב. אפשר גם להתנות את הנזילות בכך שהחברה תקבל תחילה סכום מינימלי של השקעה ראשונית; במקרה כזה, סבב קטן מהמתוכנן עשוי לצמצם את המכירה השניונית או לבטל אותה.

נוסף על הסכמת המוכר והקונה, העברת מניות קיימות עשויה להיות כפופה לזכות סירוב ראשונה או לזכות של בעלי מניות אחרים להצטרף למכירה. מסמכי המודל של NVCA כוללים הסכם ייעודי לזכויות הללו לצד מסמכי השקעה אחרים. אלה מסמכי ייחוס אמריקאיים; בחברה ישראלית התנאים המחייבים הם אלה שנקבעו במסמכי החברה ובהסכמים שעליהם חתמו בעלי המניות.

הודעות, תקופות תגובה, ויתורים ואישורים יכולים להשפיע על זהות הקונה ועל מועד השלמת ההעברה. מבחינת משקיע חדש, השאלה היא אפוא לא רק כמה מניות הוצעו לו, אלא גם אילו זכויות צמודות להן והאם אפשר להעבירן אליו בתנאים שסוכמו. מבחינת המוכר, זכות למכור על הנייר אינה שקולה לתמורה זמינה לפני שהמכירה נסגרה.

תיאור מדויק של סבב מעורב מציג שלושה נתונים יחד: הסכום הכולל, חלקו שמתקבל בחברה תמורת מניות חדשות, וחלקו שמשולם לבעלי מניות קיימים. כך ניתן להבין מאותה עסקה גם את המימון שנוסף לפעילות החברה וגם את הנזילות שנוצרה למוכרים.

קראו גם:

• Island גייסה 400 מיליון דולר — הדפדפן הופך לשכבת שליטה בסוכני AI