Ликвидациона преференција: једна клаузула омогућава двоструку наплату

Код неучествујуће ликвидационе преференције инвеститор бира повољније од два права: уговорену приоритетну исплату или свој удео у целокупном износу продаје после конверзије у обичне акције. Код учествујуће преференције прво добија приоритетну исплату, па затим свој проценат од преосталог новца. Британски јавни оквир за инвестиционе услове описује обе структуре и наводи 1x неучествујућу преференцију као уобичајену у контексту тог водича.

Разлика је у томе што се код учествујуће преференције исти инвеститор појављује у два корака расподеле: као поверилац приоритетне исплате, а затим као власник удела у остатку. Објашњење Cooley GO наводи да неучествујући инвеститор мора да изабере једну од те две исплате, док учествујући може добити обе. Зато једнак власнички проценат сам по себи не говори колико ће оснивачима и запосленима остати при продаји.

Који новац улази у обрачун

Полазна величина је износ који после продаје остаје за власнике удела или акција, а не процена вредности компаније из рунде финансирања. У условном примеру испод претпостављено је да су обавезе и трошкови већ намирени и да је наведена продајна цена уједно износ за расподелу. У стварној продаји дугови, трошкови трансакције и друга потраживања могу смањити тај износ пре него што се примени преференција.

Претпоставимо једног инвеститора који је уложио 2 милиона евра за 25% власништва, осниваче са 60% и запослене са 15% већ стечених власничких права. Постоји само једна класа преференцијалних права, без обрачунате дивиденде и без промене удела до продаје. Све цене и исплате које следе условни су пример, а не подаци о стварној трансакцији.

Када неучествујући инвеститор узме приоритетну исплату, сав остатак деле оснивачи и запослени у односу 60 према 15, односно четири према један. Када инвеститор има право учешћа, остатак се дели према свим власничким процентима: њему припада 25%, оснивачима 60%, а запосленима 15%. Управо промена у том другом кораку ствара разлику у исплатама при истој продајној цени.

Три цене продаје, три различита исхода

Под 1x неучествујућим условом инвеститор узима 2 милиона евра или 25% целог износа, шта год је веће. Под неограниченим учествујућим условом узима 2 милиона, а затим 25% остатка. Трећа варијанта задржава учешће, али ограничава укупан износ из преференције и учешћа на двоструки улог, односно 4 милиона евра; инвеститор може да конвертује акције ако му то доноси више.

• Продаја за 4 милиона евра: неучествујући инвеститор бира преференцију и добија 2 милиона; оснивачи добијају 1,6 милиона, а запослени 0,4 милиона. Са неограниченим учешћем инвеститор добија 2 милиона плус четвртину преостала 2 милиона, укупно 2,5 милиона. Оснивачима тада припада 1,2 милиона, запосленима 0,3 милиона. Лимит још није достигнут, па је исход ограниченог учешћа исти.
• Продаја за 10 милиона евра: неучествујућем инвеститору исплати се конверзија и добија 2,5 милиона; оснивачи добијају 6 милиона, а запослени 1,5 милиона. Неограничено учешће доноси инвеститору 2 милиона плус 25% преосталих 8 милиона, укупно 4 милиона. Оснивачи добијају 4,8 милиона, запослени 1,2 милиона. Ограничено учешће овде управо достиже лимит и даје исту расподелу као неограничено.
• Продаја за 20 милиона евра: неучествујући инвеститор конвертује акције и добија 5 милиона; оснивачи добијају 12 милиона, а запослени 3 милиона. Неограничено учешће инвеститору доноси 2 милиона плус четвртину преосталих 18 милиона, укупно 6,5 милиона; оснивачима остаје 10,8 милиона, а запосленима 2,7 милиона. Уз лимит, конверзија доноси инвеститору више од ограничених 4 милиона, па су исплате исте као код неучествујуће варијанте.

При продаји за 10 милиона евра учешће, дакле, премешта 1,5 милиона евра са обичних акционара на инвеститора у поређењу са неучествујућим условом. Од тог износа оснивачи губе 1,2 милиона, а запослени 0,3 милиона, у складу са својим међусобним односом власништва. Разлика не потиче од промене процене вредности компаније, већ искључиво од правила за поделу истог новца при изласку.

Где се мења избор инвеститора

За 1x неучествујућу преференцију прелом је продаја за 8 милиона евра: 25% те суме једнако је улогу од 2 милиона. Испод тог прага инвеститор бира приоритетну исплату, а изнад њега конверзију. На самом прагу обе могућности доносе му исти износ. Праг се рачуна из новца доступног за расподелу и власничког процента, а не из вредновања компаније у тренутку улагања.

Код учествујуће преференције са лимитом од 4 милиона, збир почетна 2 милиона плус 25% остатка достиже лимит када износ за расподелу достигне 10 милиона. Између продаје за 10 и 16 милиона евра инвеститорова исплата из те варијанте остаје 4 милиона, док сваки додатни евро припада обичним акционарима. На 16 милиона конверзија доноси исту суму, а изнад тог прага постаје исплативија. Неограничена учествујућа преференција нема тај застој: инвеститор и даље добија четвртину сваког додатног евра после почетне приоритетне исплате.

Шта тачно ограничава лимит

Лимит мора да одреди да ли обухвата укупну исплату инвеститору или само његов додатни део после почетног повраћаја. За овај рачун 2x значи укупно највише 4 милиона евра кроз преференцију и учешће заједно. Водич Morrison & Foerster разликује тај ограничени збир од права да инвеститор уместо њега конвертује акције и узме свој удео у целој продајној цени.

На стварну расподелу утичу и права која су у условном примеру искључена. Анализа Америчке адвокатске коморе наводи да обрачунате неисплаћене дивиденде могу бити део приоритетне исплате и да се преференцијалне акције исплаћују пре обичних. Ако више рунди финансирања створи различите класе преференцијалних права, њихов међусобни редослед постаје још један корак пре поделе новца оснивачима и запосленима. Зато износ који они добијају зависи од целог уговореног редоследа исплата, а не само од процента власништва.

Прочитајте и:

• R&D олакшица у Србији: двоструки расход не значи двоструки повраћај
• Asana или Trello: аутоматизација кошта двоструко пре већег тима