SAFE nebo konvertibilní půjčka: podíl a pořadí nároků

Pro rané financování může být SAFE jednodušší volbou, pokud zakladatelé a investor chtějí odložit vydání podílu bez úroku a splatnosti. Konvertibilní půjčka dává investorovi do převodu postavení věřitele. To má zásadní důsledek, pokud firma skončí před dalším investičním kolem: podle srovnání Y Combinator stojí dosud nepřevedený dluh při vypořádání před SAFE.

Volba proto mění jak ředění zakladatelů v úspěšném dalším kole, tak pořadí nároků při neúspěchu. Přehled americké SEC popisuje konvertibilní půjčku jako dluh, který se při sjednané události zpravidla převádí na prioritní akcie, a SAFE jako příslib budoucího vlastnického podílu. Držitel SAFE získá vlastnický podíl až podle pravidel sjednaných ve smlouvě.

Co investor drží před převodem

U půjčky má investor pohledávku za společností. Smlouva určuje úrok, splatnost a podmínky převodu; další kolo může být spouštěcí událostí, ale rozhoduje konkrétní ujednání. Pokud kolo nepřijde včas, musí strany řešit splatnou pohledávku, její prodloužení nebo jiný sjednaný způsob vypořádání. Naběhlý úrok může zvýšit částku, která se později změní na podíl.

SAFE naproti tomu běžně nemá úrok ani datum splatnosti. Investor drží smluvní nárok, jehož výsledek závisí na tom, zda nastane financování, prodej nebo jiná událost vymezená příslušnou verzí smlouvy. Čekání na další kolo samo o sobě nevytváří věřitelskou pohledávku splatnou k určitému dni. Po převodu obou nástrojů se ekonomická práva odvíjejí od nabytých podílů a jejich podmínek, nikoli od původního označení investice.

Jak cap a diskont mění cenu podílu

Strop ocenění, označovaný jako valuation cap, stanoví hranici pro výpočet převodní ceny. Neříká, za kolik lze firmu v daném okamžiku prodat. Pokud nové kolo oceňuje podíl výše, může raný investor díky capu získat více podílů za stejnou investici. Diskont působí jinak: snižuje cenu odvozenou od ceny nového kola. Smlouva musí určit, jak se oba mechanismy porovnají, jsou-li sjednány současně.

Stejná číselná hodnota capu navíc nemusí znamenat stejný výsledek. U post-money SAFE se podíl prodaný před následným kolem odvíjí od poměru investice ke stropu, zatímco pre-money cap půjčky vychází z ocenění před započtením dané investice. Nové peníze vložené v následném kole potom ředí již převedený podíl. Pro srovnání nabídek je proto užitečnější převést podmínky na cenu za podíl a výslednou kapitálovou strukturu než postavit vedle sebe samotné hodnoty capu.

Stejná investice v jednom modelovém kole

Následuje výhradně podmíněný příklad, nikoli popis běžných tržních podmínek. Zakladatelé mají 90 000 podílů a firma získá 1 milion Kč buď přes post-money SAFE se stropem 10 milionů Kč, nebo přes půjčku s pre-money stropem 9 milionů Kč. Oba stropy jsou zvoleny tak, aby za předpokladů příkladu vyšla stejná převodní cena 100 Kč za podíl. Model nepočítá s dalšími ranými investory ani s opčním poolem.

Převod SAFE vytvoří 10 000 podílů. Investor tak před novým kolem drží 10 % ze 100 000 podílů a zakladatelům zbývá 90 %. U půjčky předpokládejme úrok 10 % ročně a převod přesně po roce. Pohledávka tehdy činí 1,1 milionu Kč; při stejné ceně převodu vznikne 11 000 podílů. Již před vstupem nového investora má tedy původní věřitel více podílů než držitel SAFE, protože se převádí také úrok.

Nový investor v obou variantách vloží 5 milionů Kč za cenu 200 Kč za podíl a získá 25 000 podílů. Ve variantě SAFE je po kole celkem 125 000 podílů: zakladatelům patří 72 %, ranému investorovi 8 % a novému investorovi 20 %. Ve variantě půjčky je podílů 126 000: zakladatelé mají přibližně 71,43 %, původní věřitel 8,73 % a nový investor 19,84 %. Úrok v tomto vymezeném modelu snižuje podíl zakladatelů asi o 0,57 procentního bodu více.

Cena 200 Kč za nový podíl je v obou variantách stejná, celkový počet podílů před kolem se však liší. Liší se tedy i ocenění vypočtené z této ceny a počtu podílů. Pokud by obě smlouvy nabízely také podmíněný diskont 20 % z ceny nového kola, znamenalo by to cenu 160 Kč za podíl; výhodnější by zde stále byla cena 100 Kč odvozená od capu. Jiný opční pool, další nástroje nebo odlišná definice kapitálové struktury pro výpočet capu by výsledná procenta změnily.

Prodej a zánik před dalším kolem

Rozdíl v pořadí se projeví, dokud půjčka zůstává nepřevedená. Průvodce post-money SAFE od Y Combinator řadí při prodeji i zániku nárok ze SAFE za věřitele, včetně držitelů nepřevedených konvertibilních půjček. SAFE v tomto americkém vzoru stojí na úrovni stanovené pro prioritní akcie, před běžnými akciemi. Při prodeji se jeho plnění řídí smluvním výpočtem; při zániku vzor počítá s vrácením investované částky, pokud na ni po uspokojení přednostních nároků zbývají prostředky.

Uvažujme samostatný podmíněný scénář, v němž firma současně dluží z nepřevedené půjčky 1,1 milionu Kč a má nevypořádané SAFE za 1 milion Kč. Po uspokojení ostatních přednostních nároků zbývá 500 000 Kč a do zjednodušeného příkladu nevstupují další věřitelé. Celá zbývající částka připadne na půjčku; držitel SAFE nedostane nic. Pokud už se půjčka převedla na podíl, pohledávka z ní zanikla a o vypořádání rozhodují práva příslušných podílů.

Co vyžaduje česká společnost

Americký vzor sám neurčuje, jak v české společnosti vznikne nebo se převede podíl ani jak se transakce zdaní. Frank Bold Advokáti upozorňují, že mechanismy zahraničních vzorů včetně SAFE nelze bez ověření přenést do českého právního prostředí. U české společnosti je proto nutné smluvně vyjasnit spouštěcí událost, potřebná rozhodnutí společnosti, způsob nabytí podílu a vypořádání před převodem. Právní vymahatelnost i daňové zacházení se posuzují podle konkrétní struktury transakce.

Procenta v modelu také nevystihují celý výsledek budoucího kola. Průvodce Silicon Valley Bank k term sheetu uvádí vedle ocenění a investované částky také opční pool, likvidační preference a obsazení míst ve vedení společnosti. Opční pool může dále zředit zakladatele a likvidační preference ovlivní rozdělení výnosu při prodeji. Pro volbu mezi SAFE a půjčkou tak rozhodují současně podmínky převodu, nárok před převodem a práva podílů, které investor nakonec získá.

Přečtěte si také: