SAFE eller konvertibelt lån? Udløbsdatoen kan vende valget

Hvis næste prissatte aktierunde kan blive forsinket eller udeblive, afhænger valget især af, hvem der kan bære ventetiden. Et konvertibelt lån er gæld, som efter aftalens vilkår kan skulle betales tilbage ved udløb; en SAFE har normalt ingen tilsvarende forfaldsdag. SEC’s forklaring af startupinstrumenter beskriver gæld som et beløb med aftalt tilbagebetalingsdato og typisk rente, mens en SAFE giver ret til fremtidigt ejerskab ved bestemte begivenheder.

En SAFE kan derfor skåne selskabets likviditet, hvis runden trækker ud, mens investoren må acceptere, at ejerandelen kan lade vente på sig. Y Combinators SAFE-vilkår beskriver et instrument uden rente og udløbsdato, som automatisk konverterer ved en prissat aktierunde. Y Combinator beskriver til sammenligning et konvertibelt gældsbrev som gæld med rente og en udløbsdato, der kan føre til tilbagebetaling eller konvertering.

Hvad sker der, hvis runden udebliver?

For et konvertibelt lån er udløbsdatoen det afgørende punkt i det scenarie. Aftalen må vise, om investor kan kræve hovedstol og optjente renter betalt, om gælden konverteres efter en fastlagt mekanisme, eller om en forlængelse kræver en ny aftale. En forventning om en kommende kapitalrunde betaler ikke et forfaldent lån. Hvis selskabet mangler kontanter på udløbsdagen, bliver et tilbagebetalingskrav en reel likviditetsrisiko.

En SAFE giver normalt ikke investor aktier alene, fordi tiden går. Uden den aftalte udløsende begivenhed kan retten til fremtidige aktier blive stående, mens selskabet fortsætter driften. Dermed undgår stifteren et planlagt kontant forfald, men investoren kan hverken regne med en bestemt konverteringsdato eller med at få en ejerandel, blot fordi den ventede runde aldrig kom.

Det betyder ikke, at en SAFE er uden rettigheder ved andre udfald. I Y Combinators standardvilkår behandles et salg eller en opløsning særskilt, og investorens mulige betaling afhænger af begivenheden og af, hvilke midler der er til rådighed. Den væsentlige forskel i det løbende selskab er, at en forsinket aktierunde normalt ikke i sig selv udløser et krav om at tilbagebetale SAFE-investeringen på en bestemt dato.

Renten gør ventetiden dyrere på et lån

På et konvertibelt lån optjenes rente efter den sats og beregningsmåde, parterne har aftalt. Hvis renterne lægges til hovedstolen og konverteres sammen med den, får investor aktier for et større beløb end den oprindelige investering. Hvis renterne skal betales kontant, belaster de i stedet selskabets likviditet. Derfor er renten både et spørgsmål om den mulige fremtidige udvanding og om penge, selskabet kan blive nødt til at finde før en aktierunde.

En forlængelse af lånets løbetid kan afværge et nært forestående forfald, men resultatet afhænger af de nye vilkår. Fortsat rente øger den gæld, der senere skal betales eller konverteres. En investor kan også ønske ændrede konverteringsvilkår som betaling for at vente. Stifteren bør derfor skelne mellem at flytte betalingsdatoen og at reducere lånets samlede økonomiske byrde.

En SAFE har normalt ingen rentetilvækst. Det gør dens fremtidige omkostning lettere at skille fra tidsforløbet, men prisen for selskabet kan stadig være betydelig: Investor får aktier på de konverteringsvilkår, der blev aftalt, da pengene kom ind. Hvor mange aktier det bliver, afhænger blandt andet af værdiansættelsesloft, rabat og den senere rundes pris.

Cap og konvertering bestemmer udvandingen

Et valuation cap sætter et loft for den værdiansættelse, der bruges til at beregne investorens konverteringspris. Hvis næste prissatte runde værdiansætter selskabet højere end loftet, kan den tidlige investor få aktier til en lavere beregningspris end de nye investorer. Det kan give flere aktier til den tidlige investering og dermed en større udvanding for de eksisterende ejere, end rundens nye kontantbeløb alene viser.

For en post-money SAFE med cap beskriver Y Combinator den solgte ejerandel før den nye rundes kapital som investeringsbeløbet divideret med cap’en. Det giver en konkret måde at se, hvad flere sådanne aftaler tilsammen sælger. Det er dog ikke stifterens endelige ejerandel efter runden: De nye investorers aktier og en eventuel udvidelse af medarbejdernes optionspulje ændrer fordelingen. En SAFE med rabat eller andre vilkår kræver en anden beregning.

Et konvertibelt lån kan også indeholde cap eller rabat, men optjent rente kan øge det beløb, som ombyttes til aktier. Ved sammenligningen er udvanding fra en konverteringsrabat derfor relevant sammen med rente og cap. En bestemmelse om automatisk konvertering ved en kvalificerende runde fjerner gælden, når betingelsen er opfyldt; den gør ikke den endelige ejerfordeling kendt, før alle aftalernes vilkår og rundens nye aktier er regnet med.

Amerikanske vilkår kræver dansk vurdering

Y Combinators standarddokumenter er lavet til bestemte jurisdiktioner, og organisationen anbefaler lokal juridisk rådgivning ved brug uden for USA. For et dansk selskab skal løftet om fremtidige kapitalandele kunne gennemføres efter selskabets egne beslutningsregler. Konverteringsmekanismen, investorens rettigheder ved salg og opløsning samt forholdet til eventuelle eksisterende lån bør derfor stå klart i en aftale, der er vurderet til dansk brug.

Den skattemæssige behandling kan også afvige fra den betegnelse, parterne sætter på dokumentet. I Landsskatterettens SAFE-afgørelse blev en konkret aftale ikke anset for en pengefordring eller en konvertibel obligation, fordi investor ikke havde et retligt betalingskrav, da instrumentet blev erhvervet. Sagen vedrørte en SAFE udstedt af et amerikansk moderselskab med tilknytning til danske investorer; dens resultat afgør ikke automatisk behandlingen af enhver SAFE i et dansk selskab.

Netop aftalens faktiske rettigheder gør en særskilt dansk juridisk og skattemæssig vurdering nødvendig. Et konvertibelt lån har en gældskonstruktion, men også her skal rente, forfald og konvertering beskrives præcist. Få linjer i en amerikansk skabelon siger ikke i sig selv, hvordan en dansk investor eller udsteder beskattes, eller hvordan kapitalandelene udstedes, når den aftalte begivenhed indtræffer.

Valget i tre mulige forløb

• Runden kommer før lånets udløb: Sammenlign den forventede ejerandel efter hver aftale. Regn cap, rabat og eventuelt konverteret rente med sammen med de nye aktier i runden.
• Runden kommer efter udløb: Et lån kan kræve betaling eller udløse en aftalt konvertering, før ny kapital er på plads. En SAFE har normalt ingen forfaldsdag, så investoren må vente længere på den begivenhed, der giver aktier.
• Runden kommer slet ikke: Lånets bestemmelser om forfald og tilbagebetaling bliver centrale. For en SAFE bliver vilkårene om fortsat drift, salg og opløsning afgørende for, om og hvornår investoren får noget ud af sin ret.

Hvis selskabet ikke kan bære et muligt tilbagebetalingskrav på den aftalte dato, kan udløbet tale afgørende imod lånet. Hvis investoren har brug for en tidsbestemt betalingsposition, kan en standard-SAFE omvendt være utilstrækkelig. Før valget er endeligt, skal den forventede udvanding og de konkrete danske rets- og skattevirkninger passe til samme finansieringsplan.

Læs også:

• Konvertibelt lån eller aktierunde? Rabatten kan skjule udvandingen
• Warrants eller kontant løn? § 7 P flytter både skat og risiko
• Planday eller Deputy? Dansk lønintegration kan slå billig automatik