Primary mi secondary mi? Yatırım haberi şirket kasasına para girmeyebilir

Bir girişim yatırımında primary, şirketin yeni pay çıkarıp karşılığında sermaye almasıdır; ödeme şirkete gider. Secondary ise mevcut bir ortağın payını satmasıdır; ödeme satıcı ortağa gider. Startupfon’un girişim yatırımları açıklaması iki işlemi paranın ulaştığı taraf üzerinden ayırıyor.

Dolayısıyla bir haberde açıklanan yatırım tutarı, şirketin kullanabileceği yeni sermayeyle her zaman aynı değildir. Tur yeni pay ihracı ile mevcut pay satışını birlikte içeriyorsa yatırımcı hem şirkete hem payını satan ortağa ödeme yapar. Şirkete giren tutarı bulmak için toplam bedelin hangi paylara ödendiğini bilmek gerekir.

Yeni pay ihracı ve mevcut pay satışı neyi değiştirir?

Primary işlemde şirket yeni payların satıcısıdır. İhraç edilen paylar toplam pay sayısını artırır; yatırımcıya satıldıklarında karşılıkları şirketin finansmanına katılır. Eski ortaklar kendi paylarından hiçbirini satmasalar bile pay adetleri daha büyük bir toplamın içinde kaldığı için ortaklık oranları düşebilir. Bu oran değişimi, şirkete kaynak girişi sağlayan ihracın ortaklık tablosundaki etkisidir.

Secondary işlemde satıcı şirket değil, elindeki mevcut payı devreden ortaktır. Kurucu, çalışan veya önceki yatırımcı böyle bir satışla likidite elde edebilir. Kruze Consulting’in girişim payları rehberi, satış bedelinin pay sahibine gittiğini ve şirkete yeni sermaye sağlamadığını belirtiyor. Yalnızca mevcut paylar el değiştiriyorsa toplam pay sayısı sabit kalır; satıcının payı azalırken alıcınınki artar.

Aynı yatırımcı bir turda iki tür payı birden alabilir. Böyle bir işlemde yatırımcının toplam harcaması, şirketin topladığı sermaye ile ortaklara ödenen bedelin toplamıdır. Haberde kullanılan “yatırım aldı” ifadesi bu dağılımı tek başına açıklamaz; işlem türünü belirleyen, payların yeni çıkarılıp çıkarılmadığı ve ödemeyi kimin aldığıdır.

Karma turda açıklanan tutar nasıl bölünür?

Şu ortaklık tablosu ve tutarlar tamamen varsayımsal bir örnektir. İşlem öncesinde girişimin 1 milyon payı vardır: 700 bin pay kuruculara, 300 bin pay eski yatırımcıya aittir. Yeni yatırımcı, şirketin çıkaracağı 250 bin yeni payı ve kurucuların elindeki 100 bin mevcut payı, her iki işlemde de pay başına 4 TL ödeyerek satın alır. Toplam ödeme 1,4 milyon TL’dir; bu rakam turun büyüklüğü olarak duyurulabilir.

Yeni çıkarılan 250 bin payın bedeli 1 milyon TL’dir ve işlem giderleri hesaba katılmadan şirkete gider. Kuruculardan devralınan 100 bin payın bedeli olan 400 bin TL ise paylarını satan kuruculara ödenir. Yatırımcı 1,4 milyon TL harcamış olsa da şirketin bu işlemlerden sağladığı brüt yeni sermaye 1 milyon TL’dir. Kalan tutar, kurucuların paylarının bir bölümünü nakde çevirmesinin karşılığıdır.

İşlem sonrasında toplam pay sayısı 1,25 milyona çıkar. Kurucularda 600 bin, eski yatırımcıda 300 bin, yeni yatırımcıda 350 bin pay bulunur; oranlar sırasıyla yüzde 48, yüzde 24 ve yüzde 28’dir. Yeni yatırımcının 350 bin payının 250 bini ihraçtan, 100 bini devirden gelmiştir. Kurucuların oranındaki düşüşü yalnızca sulanma diye anlatmak eksik kalır: hem yeni paylar toplamı büyütmüş hem kurucular kendi paylarından bir bölümünü satmıştır.

Örnekte işlemler aynı pay fiyatından yapıldığı için tutarları ayırmak kolaydır. Gerçek bir duyuruda pay türleri, fiyatlar veya ödeme koşulları farklıysa toplam tur tutarından şirket payını doğrudan çıkarmak mümkün olmayabilir. Ortaklık tablosu işlem sonundaki sahipliği gösterir; nakdin kime ödendiği için ihraç ve devir bedellerinin ayrıca belirtilmesi gerekir.

Yatırım duyurusunda sorulacak beş soru

Bir basın bülteni toplam işlemi açıklayıp bileşenleri ayrı vermeyebilir. Aşağıdaki sorular, duyurulan bedelin şirket finansmanı mı, ortak likiditesi mi, yoksa ikisinin toplamı mı olduğunu ayırt etmeye yarar:

1. Yeni pay çıkarıldı mı? “Yeni pay ihracı”, “sermaye artırımı” veya “primary” ifadesi, şirketin pay satarak kaynak topladığını gösterir. Yalnızca yeni bir yatırımcının ortak olduğu söyleniyorsa payların yeni mi çıkarıldığı, mevcut bir ortaktan mı alındığı henüz belli değildir.
2. Mevcut payını satan biri var mı? Kurucunun, çalışanın veya eski yatırımcının pay devrettiği belirtiliyorsa işlemin o bölümü secondary’dir. “Ortak satışı”, “kısmi çıkış” ve “kurucu likiditesi” ifadeleri de ödemenin bir pay sahibine gittiğine işaret edebilir.
3. Toplam bedel iki işlem arasında bölünmüş mü? Yeni payların satış bedeli ile mevcut payların devir bedeli ayrı açıklanıyorsa şirkete yönelen brüt tutar görülebilir. Yalnızca toplam tutarın verilmesi, bu iki kalemin oranını hesaplamak için yeterli değildir.
4. Ödemeyi kim alıyor? Bir yatırımcının pay sahibi olması, ödemenin mutlaka şirkete yapıldığı anlamına gelmez. Şirkete yapılan sermaye ödemesi ile ortağa yapılan devir ödemesi aynı turda yer alabilir; açıklamadaki alıcı bilgisi ayrımı netleştirir.
5. İşlem tamamlandı mı? İmzalanan fakat kapanış koşullarına bağlı bir anlaşmadaki tutar, tamamlanmış nakit girişi olarak okunmamalıdır. Duyuruda ödeme takvimi veya işlem giderleri de yer alıyorsa bunlar şirketin ne zaman, ne kadar net kaynak kullanabileceğini etkiler.

Türkiye’de halka arz terimleri aynı ayrımı nasıl anlatır?

Türkiye’de halka arz dilinde yeni pay satışı “sermaye artırımı”, mevcut payların satışı ise “ortak satışı” olarak anılır. Sermaye Piyasası Kurulunun halka arz açıklaması, iki yöntemin birlikte kullanılabildiğini; ortak satışında şirkete kaynak girmediğini, yeni pay satışının hasılatının ise şirkete ait olduğunu anlatıyor. Girişim yatırımıyla halka arz farklı işlem ortamlarıdır, ancak payın satıcısı ile paranın alıcısı arasındaki ilişki aynıdır.

Burada “ikincil halka arz” sözüne dikkat etmek gerekir: Bu ifade, paylarını daha önce halka arz etmiş bir şirketin yeniden halka arz yapmasını anlatabilir. Girişim turundaki secondary ise mevcut bir pay sahibinden yapılan alımı tarif eder. Yalnızca “ikincil” kelimesine dayanmak yerine duyuruda yeni pay mı çıkarıldığına, yoksa var olan payların mı satıldığına bakmak karışıklığı giderir.

Değerleme neden kasadaki para sayılmaz?

Değerleme, işlemde paylara biçilen fiyattan hareketle şirketin ortaklık değerini ifade eder; şirket hesabına yapılan ödeme değildir. Carta’nın işlem öncesi ve sonrası değerleme açıklaması, fiyatlanmış bir turda işlem sonrası değerlemeyi işlem öncesi değerleme ile şirkete giren yeni yatırımın toplamı olarak tanımlıyor. Mevcut ortağa ödenen pay devir bedeli, bu yeni sermaye hesabına eklenmez.

Varsayımsal turda pay başına 4 TL fiyat, işlem öncesindeki 1 milyon pay için 4 milyon TL; yeni ihraçtan sonraki 1,25 milyon pay için 5 milyon TL ortaklık değeri verir. Aradaki 1 milyon TL, şirketin yeni pay satışından elde ettiği brüt bedeldir. Kuruculara ödenen 400 bin TL yatırımcının harcamasına dahildir, fakat şirketin yeni sermayesine veya bu hesapla bulunan işlem sonrası değere ayrıca eklenmez.

Bu hesap, örnekteki aynı pay fiyatı ve sade ortaklık yapısı için geçerlidir. Bir duyuru yalnızca değerleme ile toplam tur büyüklüğünü veriyor, primary ve secondary tutarlarını ayırmıyorsa şirkete ulaşan miktar kesin olarak belirlenemez. Bu durumda değerleme şirketin büyüklüğüne ilişkin bir işlem ölçüsü, toplam bedel yatırımcının harcaması, yeni pay bedeli ise şirketin sağladığı brüt kaynaktır.

Ayrıca okuyun:

• Bird 450 milyon dolar borçlandı: Para büyümeden önce hissedarlara gidecek
• Socure hem yatırım aldı hem Fravity’yi satın aldı: Hedef manuel inceleme
• Yatırım tutarı şirket değeri değildir: Kurucu payını böyle hesaplayın