Valuasi startup bukan tebakan: pilih metode sesuai data yang tersedia

Valuasi startup yang dapat dipertanggungjawabkan dimulai dengan memeriksa tahap bisnis dan data yang tersedia, bukan menetapkan angka lebih dahulu. Startup prapendapatan dapat memakai Berkus atau scorecard; pendekatan pasar memerlukan pembanding yang relevan; sedangkan DCF dan pendekatan aset baru berguna ketika data pendukungnya memadai.

Hasil perhitungan sebaiknya berupa rentang, bukan satu angka yang diperlakukan sebagai kepastian. Gunakan metode yang paling sesuai sebagai dasar, uji dengan metode kedua, lalu hitung hubungan antara pre-money, dana baru, post-money, dan kepemilikan investor.

Pilih metode dari data yang benar-benar tersedia

Panduan Founderplus menyatakan bahwa tidak ada satu metode yang cocok untuk semua startup; pilihan bergantung pada tahap bisnis, ketersediaan data, dan konteks penggunaan. Pohon keputusan berikut menerjemahkan prinsip itu menjadi pilihan praktis.

1. Belum memiliki pendapatan yang stabil: gunakan Berkus untuk menilai bukti pengurangan risiko. Scorecard dapat dipakai jika tersedia data valuasi startup yang benar-benar sebanding.
2. Ada transaksi atau perusahaan pembanding: gunakan pendekatan pasar setelah menyamakan tahap, model pendapatan, wilayah, periode, pertumbuhan, dan struktur modal.
3. Ada riwayat serta proyeksi arus kas yang dapat diuji: pertimbangkan discounted cash flow atau DCF. Proyeksi internal tanpa dasar historis tidak cukup hanya karena dapat dimasukkan ke rumus.
4. Nilai bisnis terutama ditopang aset: gunakan nilai aset bersih yang disesuaikan. Pendekatan ini lebih informatif bagi bisnis padat aset daripada startup yang nilai utamanya berasal dari pertumbuhan dan aset tak berwujud.

Tandai setiap masukan sebagai kuat, sedang, atau lemah. Data kuat memiliki dokumen dan riwayat yang dapat ditelusuri; data sedang masih terbatas; data lemah hanya berupa target internal. Kerumitan rumus tidak memperbaiki mutu masukan yang rendah.

Berkus dan scorecard melayani kebutuhan yang berbeda

Berkus menilai lima unsur pengurangan risiko: gagasan yang layak, prototipe, tim manajemen, hubungan strategis, serta peluncuran produk atau penjualan. Penjelasan Dave Berkus menempatkan metode ini terutama pada startup prapendapatan, memperbolehkan penyesuaian batas menurut wilayah dan jenis bisnis, serta menyatakan bahwa metode tersebut tidak lagi sesuai setelah perusahaan menghasilkan pendapatan yang dapat dipakai untuk memproyeksikan nilai.

Karena itu, batas dolar dalam metode tersebut tidak boleh langsung diubah menjadi benchmark Indonesia. Sebagai contoh hipotetis, pendiri dapat menetapkan batas internal Rp3 miliar per unsur, kemudian memberi nilai Rp1,5 miliar untuk gagasan, Rp2 miliar untuk prototipe, Rp2,5 miliar untuk tim, Rp1 miliar untuk hubungan strategis, dan Rp500 juta untuk peluncuran. Totalnya Rp7,5 miliar, tetapi seluruh batas dan skor tetap merupakan asumsi yang perlu dibandingkan dengan bukti pasar.

Scorecard berangkat dari rata-rata atau median valuasi kelompok pembanding, kemudian mengalikannya dengan skor tertimbang. Jika baseline hipotetis dari transaksi terverifikasi adalah Rp8 miliar dan penilaian tim, pasar, produk, persaingan, kanal penjualan, serta kebutuhan modal menghasilkan skor 105%, indikasinya Rp8 miliar × 105% = Rp8,4 miliar.

Kualitas hasil scorecard terutama ditentukan oleh baseline. Kabar pendanaan yang tidak menjelaskan tahap perusahaan, tanggal transaksi, atau apakah valuasinya pre-money atau post-money tidak cukup kuat untuk menjadi jangkar.

Pembanding, aset, dan DCF memerlukan masukan berbeda

Untuk tujuan perpajakan, PMK Nomor 79 Tahun 2023 menetapkan pendekatan pasar, pendapatan, dan aset dalam penilaian bisnis serta meminta pemilihannya mempertimbangkan objek dan ketersediaan data relevan. Dalam pendekatan pasar, aturan itu mencantumkan pembanding data pasar, perusahaan masuk bursa, perusahaan merger dan akuisisi, serta transaksi sebelumnya. Kerangka tersebut berguna sebagai rambu pendekatan, bukan benchmark valuasi pendanaan startup.

Dalam simulasi pasar, anggap tiga transaksi yang layak dibandingkan memiliki kelipatan pendapatan tahunan 3×, 4×, dan 5×. Median 4× dikalikan pendapatan berulang tahunan Rp3 miliar menghasilkan enterprise value Rp12 miliar. Kas dan utang kemudian disesuaikan untuk memperoleh nilai ekuitas; enterprise value tidak boleh langsung diperlakukan sebagai nilai saham.

Untuk pendekatan aset, anggap nilai pasar aset Rp7 miliar dan kewajiban Rp2 miliar. Nilai aset bersih yang disesuaikan menjadi Rp5 miliar. Angka ini bisa memberi batas bawah yang berguna bagi bisnis padat aset, tetapi belum tentu menangkap teknologi, jaringan pengguna, atau kemampuan bertumbuh.

DCF mendiskontokan arus kas bebas masa depan ke nilai kini. Dalam contoh hipotetis, arus kas tiga tahun adalah Rp500 juta, Rp1 miliar, dan Rp1,5 miliar, dengan tingkat diskonto 30% serta pertumbuhan terminal 5%. Nilai kini tiga arus kas sekitar Rp1,66 miliar; nilai terminal pada akhir tahun ketiga Rp6,3 miliar dan nilai kininya sekitar Rp2,87 miliar. Total indikasi sekitar Rp4,53 miliar, tetapi hasilnya akan berubah jika proyeksi, tingkat diskonto, atau pertumbuhan terminal berubah.

Hubungkan pre-money, post-money, dan dilusi

Pre-money adalah nilai perusahaan sebelum investasi baru. Post-money sama dengan pre-money ditambah investasi, sedangkan porsi investor baru dihitung dengan membagi investasi terhadap post-money.

Misalnya, rentang hasil penilaian mendukung pre-money Rp12 miliar dan investor memasukkan Rp3 miliar. Post-money menjadi Rp15 miliar, sehingga investor memperoleh 20% dan pemegang saham lama secara kolektif tersisa 80%, sebelum memperhitungkan perubahan employee stock option pool.

Definisi dalam term sheet harus diperiksa. Jika angka Rp12 miliar ternyata merupakan post-money, investasi Rp3 miliar memberi investor 25%, bukan 20%. Angka valuasi yang sama secara lisan dapat menghasilkan dilusi berbeda apabila dasarnya tidak disebutkan.

Uji dampak down round pada cap table

Valuasi tinggi mengurangi dilusi pada putaran sekarang, tetapi putaran berikutnya mungkin terjadi pada nilai yang lebih rendah apabila perkembangan bisnis tidak mendukung harga sebelumnya. Penerbitan saham baru pada valuasi lebih rendah disebut down round.

Lanjutkan contoh sebelumnya: sesudah putaran pertama, pemegang saham lama memiliki 80% dan investor pertama 20%. Pada putaran berikutnya, perusahaan memperoleh investasi Rp5 miliar dengan pre-money Rp10 miliar. Post-money menjadi Rp15 miliar dan investor baru memperoleh 33,33%; kepemilikan lama dikalikan 66,67%, sehingga pemegang saham lama dari putaran awal tersisa sekitar 53,33% dan investor pertama sekitar 13,33%.

Simulasi sederhana itu belum memasukkan opsi karyawan, penerbitan saham lain, atau ketentuan anti-dilusi. Dampak aktual harus dihitung per saham menggunakan cap table dan syarat investasi yang berlaku. Tujuannya bukan selalu memilih valuasi lebih rendah, melainkan memahami konsekuensi angka yang sedang dinegosiasikan.

Susun rentang yang dapat ditelusuri

Satukan metode, masukan, asal data, tanggal data, asumsi, hasil, dan tingkat keyakinan dalam satu lembar kerja. Jika Berkus menghasilkan Rp7,5 miliar, scorecard Rp8,4 miliar, dan pembanding pasar Rp12 miliar, jangan otomatis mengambil rata-rata: jelaskan metode mana yang paling sesuai dengan tahap dan mutu data, lalu gunakan hasil lain sebagai pemeriksaan kewajaran.

Buat skenario konservatif, dasar, dan optimistis. Untuk setiap skenario, tampilkan pre-money, investasi, post-money, kepemilikan investor, sisa kepemilikan pemegang saham lama, dan kebutuhan modal berikutnya. Dengan susunan ini, valuasi menjadi rentang yang dapat diperiksa dan dinegosiasikan, bukan angka tanpa dasar.