Dividen atau buyback: kas yang sama memberi hasil pemegang saham berbeda

Dividen tunai memberi kas kepada pemegang saham yang berhak, sedangkan buyback membayar pemegang yang sahamnya dibeli. Pemegang yang tidak menjual tidak menerima kas dari buyback, tetapi porsinya naik jika saham beredar menyusut. Materi CFA Institute menjelaskan perbedaan hasil tersebut serta dampaknya pada rasio keuangan.

Dengan jumlah kas perusahaan yang sama, dividen lebih langsung bagi investor yang menginginkan pembayaran tanpa menjual saham. Buyback mengubah kepemilikan relatif dan dapat menaikkan laba per saham atau EPS bagi pemegang yang bertahan. Kenaikan rasio itu belum tentu menambah nilai investasi: harga yang dibayar perusahaan dan laba setelah kas digunakan tetap menentukan hasilnya.

Siapa menerima kas, dan siapa tetap memiliki saham?

Dalam dividen tunai, pemegang saham yang berhak menerima pembayaran sesuai jumlah sahamnya dan tetap memegang lembar yang sama. Di Indonesia, POJK tentang penyelenggaraan RUPS mewajibkan perusahaan terbuka membayar dividen tunai kepada pemegang yang berhak paling lambat 30 hari setelah ringkasan risalah RUPS yang memutuskan pembagiannya diumumkan.

Pada buyback, pembayaran diterima investor yang sahamnya benar-benar dibeli perusahaan. Pemegang yang bertahan memiliki jumlah lembar yang sama, tetapi bagian mereka dari saham beredar membesar selama saham hasil pembelian berada di tangan perusahaan. Dua investor dengan kepemilikan awal identik karena itu bisa memperoleh hasil berbeda: penjual menerima kas dan melepas saham, sedangkan pemegang yang bertahan mempertahankan saham tanpa menerima pembayaran dari transaksi tersebut.

Simulasi: Rp20 miliar untuk dua pilihan

Berikut contoh hipotetis, bukan angka emiten. Perusahaan memiliki 100 juta saham beredar, laba bersih Rp50 miliar, ekuitas buku Rp150 miliar, dan harga saham Rp2.000. Perusahaan menggunakan kas Rp20 miliar untuk salah satu pilihan. Seorang investor memiliki 1.000 saham dan, dalam skenario buyback, memilih tidak menjual.

Jika kas dibagikan sebagai dividen, setiap saham memperoleh Rp200. Investor itu menerima Rp200.000 dan tetap memiliki 1.000 dari 100 juta saham beredar, atau 0,001% perusahaan. Dengan asumsi tidak ada perubahan lain, ekuitas buku turun menjadi Rp130 miliar dan nilai buku per saham berubah dari Rp1.500 menjadi Rp1.300. EPS tetap Rp500 karena jumlah saham sebagai pembaginya tidak berubah.

Jika Rp20 miliar dipakai untuk buyback pada Rp2.000 per saham, perusahaan memperoleh 10 juta saham. Selama saham tersebut tidak dihitung sebagai saham beredar, jumlah saham beredar menjadi 90 juta. Investor yang bertahan masih memiliki 1.000 saham, tetapi porsinya menjadi sekitar 0,00111%; ia tidak menerima kas. Dengan laba bersih tetap Rp50 miliar, EPS secara pro forma naik dari Rp500 menjadi sekitar Rp556. Ekuitas buku Rp130 miliar dibagi 90 juta saham menghasilkan nilai buku sekitar Rp1.444 per saham.

Kas dan ekuitas buku perusahaan turun dengan jumlah yang sama dalam kedua skenario. Perbedaan nilai buku per saham timbul karena buyback juga mengurangi jumlah saham sebagai pembagi. Nilai buku sesudah buyback masih di bawah Rp1.500 semula: perusahaan membayar Rp2.000 untuk tiap saham, lebih tinggi daripada nilai buku awal per saham. Nilai buku berguna untuk memahami perubahan rasio, tetapi tidak dengan sendirinya menunjukkan harga wajar perusahaan.

Mengapa EPS yang naik belum berarti investor lebih kaya?

Angka EPS sekitar Rp556 berasal dari laba yang diasumsikan tetap dan dibagi ke lebih sedikit saham; perusahaan belum menghasilkan laba operasi tambahan. Perhitungan itu bersifat pro forma untuk menggambarkan keadaan setelah buyback selesai. EPS yang dilaporkan untuk suatu periode juga dipengaruhi waktu pembelian saham dan laba yang benar-benar dihasilkan sepanjang periode tersebut.

Asumsi laba tetap perlu diperiksa secara ekonomi. Kas Rp20 miliar mungkin sebelumnya menghasilkan bunga atau tersedia untuk investasi perusahaan; setelah digunakan, pendapatan atau peluang tersebut bisa hilang. Karena itu, kenaikan EPS dari pengurangan saham dapat mengecil jika laba bersih berikutnya turun. Dividen juga mengurangi kas yang tersedia bagi perusahaan, meskipun tidak mengubah jumlah saham beredar. Membandingkan EPS tanpa memperhatikan penggunaan alternatif atas kas akan memberi gambaran yang terlalu sempit.

Harga buyback mengubah hasil pemegang yang bertahan

Anggap harga Rp2.000 dalam simulasi juga sama dengan nilai wajar awal per saham, sehingga nilai seluruh saham sebelum pembagian kas adalah Rp200 miliar. Setelah Rp20 miliar keluar, nilai teoritis yang tersisa menjadi Rp180 miliar, dengan asumsi prospek usaha tidak berubah. Melalui dividen, nilainya menjadi Rp1.800 per saham ditambah kas Rp200 yang diterima pemegang yang berhak. Melalui buyback pada Rp2.000, Rp180 miliar terbagi ke 90 juta saham, sehingga nilai teoritisnya tetap Rp2.000 per saham.

Jika perusahaan justru membayar Rp2.500 per saham saat nilai wajar awal masih diasumsikan Rp2.000, kas yang sama hanya membeli 8 juta saham. EPS pro forma tetap naik, menjadi sekitar Rp543, dan saham beredar tersisa 92 juta. Namun nilai teoritis Rp180 miliar kini terbagi menjadi sekitar Rp1.957 per saham. Investor yang bertahan memiliki porsi lebih besar daripada semula, tetapi nilai teoritis setiap sahamnya lebih rendah; penjual menerima harga di atas nilai wajar yang diasumsikan.

Perubahan harga itu juga terlihat pada nilai buku: Rp130 miliar dibagi 92 juta saham menghasilkan sekitar Rp1.413 per saham. Seluruh angka harga setelah transaksi adalah hasil asumsi contoh, bukan perkiraan harga pasar yang pasti terjadi. Simulasi menunjukkan mengapa jumlah saham yang berkurang dan EPS yang naik perlu dibaca bersama harga yang dibayar untuk memperoleh keduanya.

Batas pendanaan dan pelaksanaan di Indonesia

Untuk buyback perusahaan terbuka yang diatur di dalamnya, POJK 29/2023 mensyaratkan dana internal, melarang penggunaan pinjaman atau utang, dan meminta pengungkapan sumber dana serta pro forma EPS yang mempertimbangkan penurunan pendapatan. Aturan itu juga memungkinkan saham hasil buyback dijual kembali atau ditarik melalui pengurangan modal. Jika saham tersebut dijual kembali, kenaikan porsi relatif pemegang yang bertahan dapat berkurang.

Rencana buyback pun belum sama dengan kas yang pasti diterima setiap investor. Dalam mekanisme penawaran di India, panduan investor SEBI menerangkan bahwa saham yang diajukan belum tentu seluruhnya diterima dan harga pasar dapat turun setelah penawaran. Bagi investor yang ingin menjual, kas yang masuk bergantung pada saham yang benar-benar terbeli; bagi yang bertahan, hasil akhirnya bergantung pada harga pembelian dan kinerja perusahaan berikutnya.

Dividen reguler dapat menyediakan arus kas tanpa mengurangi jumlah saham investor, selama perusahaan sanggup mempertahankan pembayarannya. Buyback memberi manajemen keluwesan menentukan waktu dan jumlah pembelian, tetapi harga yang terlalu tinggi dapat mengalihkan nilai dari pemegang yang bertahan kepada penjual. Pilihan yang tampak lebih baik dari satu rasio saja bisa berbeda ketika arus kas investor, jumlah saham, laba, dan harga pembelian dihitung bersama.

Baca juga:

• Zoho Books atau Xero: kurs dolar dan jumlah pengguna membalik pilihan
• Coursera atau Udemy: sertifikat terstruktur dibayar dengan fleksibilitas
• Dify atau Flowise: prototipe ringan dapat mahal saat tim mulai bertambah